“VIE”（Variable Interest Entities，可变利益实体）架构炙手可热，在很多场合用于中国企业实现海外上市、融资以及投资者通过签订各种协议的方式实现对实际运营公司的控制及财务的合并。汇仲律师事务所合伙人马小虎律师是中国最早的商业律师之一，曾在美国美富律师事务所工作25年，深度介入了中国互联网公司早期成立和发展过程。今年是VIE架构在纳斯达克上市20周年。为纪念VIE架构的初创发展历程，马律师特撰本文，发表于《互联网周刊》杂志2020年9月5日第17期。经征得《互联网周刊》杂志同意，本公众号予以转载。
VIE 架构的诞生
马小虎
汇仲律师事务所资深合伙人 马小虎
1、引子
这是一个闷热夏日的下午，不过我们在香港中环写字楼的会议室内空调却开得很足，一屋子的律师、会计师和投资银行家西服革履地坐在一起开会，确定其客户- GoTrade.com，Inc.（“GoTrade”）上市的各项Outstanding Issues（未决问题）。
“马律师，你觉得公司的法律架构还有什么问题吗？”老毕有些紧张地问我。老毕是GoTrade的Founder（创立人）、Chairman（董事长）和CEO，他创立了GoTrade（注：公司原来叫99.com, Inc., 取中国文化中九九为大的概念，但由于当时是1999年，赶上“千年虫”，99成了不能碰的烫手山芋，在我们所加州来的同事Justin（他是招股书的主要撰写者）和美国投行Bear Stearns（贝尔斯登）的强烈反对下，公司被迫改了名字）。GoTrade是基于互联网的股票交易平台，对标当时在纳斯达克上市的美国公司E*Trade，是当时中国互联网公司界的明星企业，是准备上市的中国互联网公司的领头羊。很多VC或PE投资者都希望在其pre-IPO的一轮投资中投上一轮，在IPO后大赚一笔。
“毕总，这个架构我和刘律师讨论过很多次了，从法律上来看没问题了，这次还要征求审计师和投行的意见，看看是否能有共识。” 我信心十足地说。刘律师是通商律师事务所的合伙人，本项目的中国律师，要对公司的法律结构出具中国法律意见；审计师是PwC（普华），要对公司过去的三年业绩出具审计报告，像GoTrade这样的控股公司设在开曼群岛，运营公司和牌照公司（即持有工信部发出的所谓ICP License（ICP执照）和其他牌照在中国大陆成立的公司）在中国大陆，但牌照公司、控股公司、运营公司没有股权关系的复杂架构，审计师要通过其review（审阅），确定这些公司之间是否存在nexus（关联），从而决定能否实现在控股公司下Consolidated Financials（综合财务报表）。普华负责本项目的合伙人是Thomas，他非常的忙碌，连开电话会的时间都没有，声音永远是嘶哑的低声，你会感觉到他明显是睡眠不足，但是今天Thomas也到场了，可见这次会议的重要性。“小虎，都准备好了吗？” Helen在问我。Helen是Bear Stearns的投资银行家，虽然在职务上只是个分析员，但实际上项目的具体事宜都是她在负责。她是个拼命三郎，没日没夜地工作，你会时刻感觉到她的存在，这也是项目能快速进行的保障。
“Hi, Xiaohu, today’s discussion will be focused on the corporate structure which is very much driven by the PRC regulatory issue, so you should take lead. (小虎，今天讨论的问题主要涉及公司架构，而该架构问题主要是要考虑中国监管架构事宜，所以要以你为主讨论）”，我的合伙人Jonathan也同时对我说。Jonathan是我在美富律师事务所的合伙人，是美国证券法律师，我们在本项目中共同负责，各有侧重。“Helen，Jonathan，it should be okay. Let me present you the entire deal structure which Liu Lvshi and I have discussed and agreed, and let’s discuss and decide. （Helen，Jonathan，应该没问题，我会把我和刘律师商定的整个交易架构讲出来，我们一起讨论并决定吧）”，我说。在这个会上，我向与会的律师（除了美富和通商作为公司的律师，还有承销商的律师）、审计师和投行的Banker（银行家）画了一个详细的公司架构图，包括了控股公司层次的Founder Shares，Preferred Shares和ESOP，开曼控股公司通过香港公司投资到GoTrade北京的外商独资企业的控股架构，牌照公司作为一个中国公民控股的纯内资公司，从工信部取得ICP License，从中国证监会取得on-line经营股票接口批准，从而可以以互联网的方式经营股票的on-line Trading。GoTrade北京享有on-line股票Trading的全套硬件和软件（“系统”）的所有权，以及全部相关的IP，将系统准许牌照公司使用，并将所有的IP（专利、商标和版权）授权给牌照公司使用，从而可以将牌照公司的绝大部分收入（如果不是全部的话）以收费的形式收到GoTrade北京。由于开曼控股通过100%的持股持有GoTrade北京股权，在会计上被视为一间实体，因此整个GoTrade集团（包括控股公司，运营公司和牌照公司）的财务就能实现在控股公司层次的合并财务报表（Consolidated Financials）上。Thomas认为这个架构从财务上看原则上是可以的，但他需要看到所有的交易文件，才能最后确认。
在会上回答了投资银行家和承销商律师提出的几个问题后，有投资银行家问能否写一个详细的重组备忘录。考虑到问题涉及的情况比较复杂，也非常敏感（由于当时联通的中、中、外模式在联通上市的过程中刚刚被从法律上否定，我们的模式虽有不同，但还是有些中、中、外模式的影子），所以我和刘律师商量以后就拒绝了这个要求，因此当时并未形成一个完整的文件说明这个架构。
这次会议应该就是VIE架构成型的起点，毕总、Helen、刘律师、Jonathan和我都对项目架构的基本确定感到很兴奋，但我们当时都没有想到，我们实际上创造了历史，为中国互联网公司的成长和发展奠定了法律的基础。
2. 为什么要搞VIE？
VIE是一个审计师用的会计名词，variable interest entities，中文为“可变利益实体”，单从字面上很难理解是什么意思。有意思的是，以这个晦涩难懂的会计概念为基础而形成的所谓“VIE架构”成就了中国互联网公司法律架构，而这个法律架构成为了中国互联网公司得以发展壮大的基石。在这个架构下，中国互联网公司得以完成了海外开曼群岛控股公司通过VIE架构拥有、控制中国互联网公司，在中国从事外资不能直接以股权投入的互联网业务，同时又能在海外控股公司层面接受外国投资者的投资，使得互联网公司能够迅速完成从angel（天使）、VC（风险）、PE（私募）和IPO（上市）这一剥茧化蝶的成长过程，还能设立符合国际标准的ESOP（员工认股权）制度，吸收和留住人才。可以说，VIE架构成就了中国互联网公司的发展，为中国目前在世界互联网领域的领先地位从法律上起到了决定性的作用。
当我在1994年加入美富律师事务所的时候，互联网刚刚开始在美国加州流行起来时，律师还都没有自己办公桌上的PC，打字是秘书的事，和客户的联络主要还是电话和传真（还要加邮寄原件确认）。记得当时和Joe（当时美富香港的管理合伙人，主导了1984年中英联合声明后香港富豪公司对美国的数项投资，是美富内部的传奇人物）与加州来的客户开会，最后客户问到你们有email吗，Joe还得和他绕圈子以掩盖我们当时还没有电邮系统的尴尬。以后我的办公桌上有了一台PC，但因我很长时间也从来不用，搞得Joe认为我在浪费资源。其后电邮系统终于被引进了律师事务所，美富也有了它一辈子也摆脱不了的电邮mofo.com（注：mofo在英文俗语中是个骂人的话，相当于中文中那个著名的问候老母的国骂。Morriosn & Forester作为一个成立100多年的西岸律所被人调侃为mofo估计也是有年头的了，但接受这个名词作为自己的电邮也确实说明了这个所当时的领导人有多么自由，有多么勇敢。所以我这个没在美国法学院上过学的中国律师能当上美国大所的合伙人估计也只能在美富这种崇尚自由的西岸律所发生）。美富作为一个加州大所（当时在加州有9个办公室）也确实赶上了硅谷互联网发展的机遇，我们在香港也享受到了这些红利。比如我们能通过所里的系统了解互联网公司融资、上市的各种信息和概念，所里的系统内有各种法律文件的precedent（先例范本），同时我们也能得到客户对我们是干这行律师的的认可。
到了1998年底和1999年初，中国的互联网公司开始了他们的萌芽期，饥渴地需要投资。但是这些互联网公司当时没有利润，也没有成熟的获得盈利的商业模式，更没有可被抵押的房产（或其他资产），不可能从中国国内找到投资人或银行贷款，他们唯一有可能得到的投资就是按照加州硅谷的标准根据所谓客户规模（比如以点击量）确定公司的估值，得到投资者的天使投资或风险投资。投资者当然也不是高风亮节，他们的目的是按照美国NASDAQ（纳斯达克）上市的互联网公司的标准要求这些公司，通过这些公司的上市而退出和牟利。
互联网对中国而言当时是一项崭新的事项，如何监管也是一件需要按照“摸着石头过河”的原则而逐渐完善的。中国的外资审批部门当时是对外经济贸易部（“外经贸部”）（注：中国1979年的合资法确定了合资合同和公司章程须经中国政府有关部门审批生效，当时的审批部门是外国投资管理委员会，后来通过多次机构改革变为外经贸部，现在是商务部。此外，还有外管、工商、税务、海关等一系列传统的所谓外资综合监管部门，各有职权，但最终投资还是要得到外经贸部或地方政府的外经贸委对合同和章程的批准才能生效）；除了综合监管部门外，还有行业主部门。互联网行业的主管部门是当时的工业信息产业部（“工信部”）。因此，如果当时在中国大陆成立一家涉及外资的经营互联网业务的公司，首先需要得到行业主管部门工信部的认可，也需要得到外经贸部等综合管理部门的批准。在中国加入WTO的谈判过程中，互联网行业被列入增值电信类，外资的投资比例被限制在50%，而且各种要求和前置条件很多，因此当时要在中国大陆设立一家经营互联网的外商投资企业，得到工信部和外经贸部的批准基本是不可能的（实际上由于当时这些中国的互联网公司都是很小的start-up公司，也没有资源去完成这些批准）。此外，纯粹从法律角度来看，中国公司法并没有普通法项下确定的Authorized Capital（授权资本，不是实缴的注册资本），Preferred Shares（优先股），Redemption（赎回权）等概念和实行机制，而风险资本在投资互联网公司时会承担很大的风险，必须要依赖于这些机制和普通法法治的保护，因此他们也不会把风险资本直接投资到一间中国大陆的公司中。总之，无论从当时中国国内的外资和行业监管架构来看，还是从中国的公司法体制来看，仅在中国大陆境内完成外资对中国互联网公司的投资实际上是Mission Impossible（无法做到）的。
资本的力量是无穷的。虽然当时并没有一个完善的考虑到中国法律的架构，外资投入中国互联网公司在当时已经发生。当时中国互联网公司的龙头是新浪，据说他们每年获得的广告收入（当时互联网企业主要的收入来源）比中国其他互联网企业的全部广告收入还多。另一家互联网的明星企业是搜狐（当时叫Suhoo，明显是受到了美国当时最牛的互联网公司Yahoo！的影响，而这种名称类似的联系从知识产权保护的角度是不能被人接受的，所以在上市前公司的名字改为了Sohu），它的创始人张朝阳是在麻省理工当学生时成立的这间公司，是个典型按照美国梦方式成立互联网公司例子。新浪的创始人王志东当时已经通过融资和并购把公司规模搞大（据说他们公司的名字Sina.com就是从他们并购的台湾公司那里继承来的，否则这个可以翻译成“支那”的名字不应该是他们的选择），有一个国际资本接受的海外架构，但是这个海外架构和新浪在中国境内的持有ICP牌照的公司并没有法律上的关系。搜狐的公司在设立时干脆就是一个在麻省理工的所在地美国的马塞诸塞州成立的公司，完全是一个美国公司的架构。这样虽然方便了美国的投资者，搜狐也顺利地在美国拿到了天使轮和VC轮的投资，但是这种美国架构的中国公司不仅在税务上是一个最坏的选择（注：美国无疑是有全世界最复杂的税务制度，美国的国税局IRS是全世界富豪最不愿意打交道的对象。因此如果一间公司的股东如果不是美国人为主，业务也不主要在美国，最理想的选择就是在设立和运营时不要和美国产生关系，否则公司的一切都会受到美国税法的管辖，影响公司的价值和股东的利益），同时也不可能和中国的牌照公司有直接的法律关系。造成这种内外脱节的法律架构的原因主要是完成天使轮投资和早期VC轮投资时，由于投资的金额较小，律师的介入是完全按照美国法律的架构操作的，并未充分考虑到跨境交易的复杂因素和在经营当地合规的要求，律师事务所内部也没有精通中美法律的专家。比如新浪作为一家相对而言比较成熟的公司请了当时美国加州著名的专门做互联网公司融资、上市的VentureLaw Group作为公司的境外法律顾问，但他们都是加州法和美国证券法专家，并没有任何对中国法律的了解和认识，而他们聘请的中国律师往往没有国际业务的经验，也没有对海外架构的理解和视野，角色往往仅是按照国外律师的要求出一份法律意见书而已（但如果中国法律有限制，这个法律意见书就不能满足项目的要求，事情往往就会陷入僵局）。据说新浪的纳斯达克上市都已经进行到了招股书向美国证监会（SEC）注册的阶段了，VentureLaw的律师才发现他们要上市的海外公司并不拥有新浪在中国牌照公司的任何权利，不能披露公司有在中国合法运营所需要的ICP License。虽然一间王志东拥有的大陆公司有这个牌照，Sina.com.cn也是在这家公司名下运营，但这是一间内资公司，这间公司由于中国法律的限制也不能被海外控股公司收购（即使能收购，最多也只能收购50%的股权，这也满足不了上市的要求），因此，其上市过程受到了阻碍。
3. 丁磊和网易
1998年到1999年间，是互联网行业的黄金发展时期，美国纳斯达克上市的以互联网公司为代表的新经济公司的股价节节上升，打破了公司必须有盈利才会被资本市场接受的魔咒。
美富的业务也得到了很大的发展，我们号称是“the only Silicon law firm in Asia”(在亚洲仅有的硅谷所）。美富是在加州旧金山起家的律师事务所，最大的办公室在旧金山，在硅谷的Palo Alto有一间100多个律师的办公室，这在硅谷虽然不算很大（硅谷领先的律所如Wilson Sonsini 当时号称有500多名律师），但也是有规模的律所之一，前面说到的新浪的律师-VentureLaw Group就是由美富出来的律师和一些其他的律师创立的。GoTrade融资和上市交易给我们香港办公室创造了和Palo Alto办公室建立密切关系的机会。当时客户的要求就是如果他们聘请美富，美富必须由加州硅谷派律师过来从事具体的工作。因此经过艰苦的协调，我们把Palo Alto办公室的Justin和旧金山办公室的Jackie请到了香港/北京从事招股书的撰写工作。我本人已经于1998年1月成为美富的合伙人，并且已经帮助美富在北京开立了办公室（当时能拿到司法部的批准还是很不容易的），这就为我们业务的顺利发展奠定了基础。
网易（NetEast）是当时中国互联网公司中的新星，它的创始人丁磊（William）是一个宁波出生的技术男，大学毕业后到中国电信广州工作。他是中国最早接触和了解互联网的先驱之一，凭着年轻人的闯劲自己开发出了中国的Hotmail系统（当时Hotmail是美国乃至全世界电邮系统的领先者），并且考虑到中国人的英文水平普遍有限，创造性地注册了163.com和163.net等用数字代替英文注册的电邮地址。当时互联网的上网还是拨号上网，而163就是中国电信的拨号上网号码。丁磊把他的中国Hotmail放在了163.net的名下，他自己的互联网Portal公司网易则用了163.com的域名。令人遗憾的是当丁磊尝试把他的163.net电邮系统推销给中国电信等运营商时，被他们全部都拒绝了（估计这些国企的领导当时也确实搞不清楚什么叫电邮系统）。丁磊作为一个技术男不忍心看到一手好牌将要烂在手里，最后做出了他这一辈子最重要的决定，把他自己花钱注册的163.net的域名和在这个域名下他自己开发的中国Hotmail电邮系统一并免费送给了中国电信广州，前提条件是他们要把这个系统推向市场。丁磊的这个天才的市场营销行为获得了巨大的成功，163.net成了当时中国最成功的电邮系统之一（虽然法律上和他没有什么关系了），这也使得当时互联网的使用者也顺便了解并使用他的163.com的网易网站，并使得该网站（虽然并不算最大、最有名的网站）在当年的互联网网站使用者的评比中名列第一（当时互联网应该还没有什么灌水行为，评比结果应该是真实可信的）。当时的网易公司是一家丁磊用他自己编写软件赚来的50万人民币在广州成立的公司，公司出名后需要融资，并最终在纳斯达克上市，而这需要大量的安排和组织工作。丁磊当时说服了Bear Stearn工作的Helen加入他们公司担任CFO，而Helen通过GoTrade交易认识了我和刘律师，并且知道我们有一个能够打通海外架构和国内牌照公司的法律架构。Helen把丁磊第带到了美富的办公室，28岁的他穿着一件黑色的T恤衫，戴着一副眼镜憨厚地冲着Jonathan和我微笑着，手里拿着广州网易的营业执照和美富当时在美国杂志上做的一份宣传mofo.com的广告（注：这个广告确实不是律所的传统的广告，在这个广告中是一个冲浪的人站在一个用电路板做成的冲浪板上，一副勇往直前奋力搏击的样子，并且标明了大大的Mofo.com的字样，这在当时的律师界还是很标新立异的）。Helen当然还给丁磊介绍了其他的几间律所，但据说丁磊被我们的冲浪人的Mofo.com的广告给打动了，选择了美富担任公司的律师（这也是我的律师生涯中第一次知道律师的聘用是和广告有关联的）。
Helen无疑是给网易配备了一个最有效率的中介团队，并且通过高效率的艰苦的工作，在短短的不到一年时间完成了公司的重组（搭建海外控股架构，并通过VIE架构把内外公司连接起来），两轮融资（并且拿到了非常好的估值，确保了丁磊的控股比例在稀释后仍超过半数），将网易这间Portal公司中的小字辈变成了重要的三大网站之一。1999年底到2000年初，网易的上市已经进入了关键的阶段，SEC的注册（主要是将招股书草案报送到SEC，并在几个星期或几个月的等待后回答SEC官员的问题，并且要经过2-3轮，看看能否过关）也在进行之中，这其中就涉及到一个最关键的问题，我们的这个上市能否获得中国证监会的“无异议许可”。
4. 中国证监会和工信部
当时GoTrade上市虽然已经通过了SEC的第一轮Comments，但遇到一些法律外的其他问题，使得上市过程慢了下来。GoTrade上市最后没有成功，这也使得他们是最早采用VIE架构的互联网公司的事情一般来讲不为人知。我、Jonathan和刘律师工作重点都转到了网易的上市，特别是如何获得中国证监会的无异议函的事宜。
中国证监会是中国政府部门中比较晚成立的机构，中国证券法赋予了中国证监会监管和批准中国企业股票发行的权限，但按照法律条文的规定主要是指中国公司在境内发A股或B股并在中国境内上市，或者是指中国注册的公司到美国去发N股或到香港去发H股，海外公司如果用其在中国的业务或收入到海外上市是否需要中国证监会的批准是没有明文规定的。根据当时中国政府发布的所谓“红筹指引”，国企通过注资境外公司获得境外公司股票从而上市的事宜需要得到中国证监会的批准，这就是所谓“大红筹”的概念（中国移动等公司当时是通过这种形式在香港上市，被称为红筹股）；但当时像网易这种有海外控股架构，但并不是通过注资取得控股权的非国有企业（当时主要是中国互联网公司）将其海外控股公司在美国或香港上市是否需要得到中国政府部门的批准并无明文法律规定，因此刘律师的中国法律意见并无说明中国政府对公司上市批准的事宜。但是负责此次上市股票承销的主承销商Merrill Lynch（美林证券）并不放心，他们在中国的经验告诉他们没有中国政府的点头就完成这个上市的风险是难于承受的。也就是说，如果上市后中国政府说这个上市未得到他们的同意，无论这个说法是否有明确的法律依据，这个风险他们也是不能承受的。这点特别是在中国联通的中、中、外事件后更为重要。
中国电信业原来是中国电信一家独大，在80年代北京安装一个家庭用程控电话要交5000元人民币（当时多数中国人的月工资是不到50元人民币），还要走后门。90年代后期，为了解决资金问题，中国政府主导把中国电信在广东的无线通讯业务通过大红筹方式在香港上市，成立了中国移动，打破了中国电信一家独大的局面。其中另外一个打破中国电信一家独大的方法是把中国电信之外的通信资源整合起来成立了中国联通，这是一家有无线通信牌照的公司，但是没有什么资金，在境内融资困难的情况下，主要的方法就是利用外资。中国的基础电信行业在中国加入WTO前是外资禁止投资的行业，在加入WTO后有49%的外资投入限制（而且还有各种复杂的投资条件），因此外资希望以外资准入方式直接投资中国联通或同中国联通合资经营基础电信业务基本上也是不可能实现的。但是资本怎么能放弃投资于中国快速发展的电信行业的机会呢，而且联通除了获得外资之外也没有什么其他资金的来源。因此，一些律师就设计了所谓的中、中、外的投资架构。也就是先由境外公司在中国境内设立一间外商独资企业，外国资金投入该企业；由于外商独资企业按照中国法律是中国法人，这样“外”就变成了“中”，这个“中”和联通合资就成了中、中合作，就不受外商投资电信行业的种种限制了。外资虽然当时也拿到了一些这种架构不违反中国法律规定的法律意见，但他们也明白这种近乎于掩耳盗铃的法律架构是有法律风险的，因此他们就寻求中国式的解决方案，每个重要项目都搞大规模的签字仪式，请中国副总理或部级的高官参加，希望在政府官员的鼓掌声中获得法律之外的保障。但是这种幻觉在中国联通上市的过程中破灭了，中国的国务院宣布了这种中、中、外的方式不符合中国法律，外资需要在联通上市前进行全面的清理和退出（注：虽然当时这种清理和退出受到了海外投资者的一致反对，但最终他们也必须妥协。好在联通除了退资之外还给了他们上市公司的认股权，随着联通上市后股价的上涨他们多数都赚了钱，因此最终没有影响外资对中国投资环境的评价）。
我们设计的VIE架构和中、中、外架构的重要的区别是没有外资直接投资于国内牌照公司的情况（这和互联网公司都是轻资产有很大的关系），从股权结构上讲牌照公司是独立的，但是他没钱、没技术、没IP、没人，无法独立生存，必须通过和独资企业各种合同关系才能运营和生存，并且以此为对价，它的营业收入也会被独资企业收走。在架构设计过程中，保证牌照公司和海外上市公司的一致性非常重要。从商业上如果牌照公司的股东同时也是上市公司的发起人和大股东会保障这种一致性，因为他们的利益是通过上市公司的股票价值体现出来的。
和北京中央政府打过交道的人都知道，想从中国政府部门拿到一份批文或无异议函有多么的困难。特别是在政策和法律没有明确的规定的情况下，又在中国政府明确否定联通中、中、外架构的背景下，想要从中国证监会拿到一份表明他们同意网易这种有海外控股架构的中国互联网公司在美国纳斯达克上市更是几乎是不可完成的任务。但是历史往往就是这样的奇怪，很多事情都有各种机缘和巧遇，从而改变历史。当时美林证券中国区主席是著名的中国背景的银行家-刘二飞。二飞是中国改革开放后最早到美国留学的留学生之一，1987年就拿到了哈佛商学院的MBA，是中国人最早加入到投资银行行业的人。在1999年12月网易上市的关键时刻，他加入了美林香港，他的人脉和地位使得他能直接接触到中国证监会的高层，而这些高层就包括了高西庆。高西庆也是中国最早到美国留学的精英之一，1986年就取得了美国杜克大学的JD学位，是中国大陆人1949年后第一位获得纽约州律师资格并在纽约律师大所从事律师工作的翘楚。他曾经作为律师参与中国第一家有海外控股架构的公司-玉柴公司在纽交所上市的工作，又曾经担任中国证监会的首席律师和发行部主任，对中国公司通过海外架构在美国上市有第一手的经验，并且对中国的证券市场有充分的监管经验和深刻的理解。在香港从事一段投资银行和银行监管工作后，西庆于1999年回到中国证监会担任副主席，主管证券发行。网易和中国互联网公司的运气就是二飞和西庆在决定网易这种中国互联网公司的架构能否上市的过程中起到决定性的作用，他们是真正的专家，能够做出正确的判断并能做出决定。
当我们听到中国证监会为网易的上市开了绿灯时，心情是无比的激动，记得当时是2000年的大年三十，大家都马上连夜加班准备SEC的登记文件，我作为主人把家里举办的大年三十的朋友聚会都错过了。但是中国证监会的意见还要得到行业主管部门-工信部的认可，这个过程就没那么顺利了。作为行业主管部门，也作为具体监督执行互联网这种增值电信业务外资投资不能超过50%的行业监管部门，工信部对网易的这种似乎能绕过50%外资投入限制的架构非常敏感，要求公司提交全部相关的文件予以审查，这显然不是在短时间能够完成的。虽然理论上这些政府审批的事宜都应该是保密的，但这个世界没有不透风的墙，正在苦苦寻找解决方案的新浪了解到了网易架构得到中国证监会认可的消息，王志东很快就找到了我们寻求帮助。对我们而言，由于网易和新浪一样都属于Portal类公司，是市场上的主要竞争对手，这就构成了所谓的Business Conflict，因此美富在本案中就不能再代表新浪了。但是当时中国律师却没有这个概念和行规，所以刘律师所在的通商就是一个很好的中介机构，直接代理了新浪，把我们确定的VIE架构适用到了新浪。由于新浪的上市操作已经有很多时间，他们也已经得到了工信部的认可，所以在搭建了VIE架构后，他们的上市过程就很快地完成了，率先于2000年4月17日在纳斯达克上市，为中国互联网公司第一股（注：当时虽然由香港人控制的China.com已经作为中概股在纳斯达克上市，但市场还是明白他们不是真正的中国互联网公司）。由于他们是第一次把VIE架构向公众披露，而当时在会计上还没有VIE的说法（注：VIE的说法是在中国互联网公司大量上市后对国际会计准则进行修改后才确定下来的概念。在新浪上市时，还没有这个名词），因此在当时这种模式曾经被广泛地称为“新浪模式”。
经过多次努力，并且赶上了互联网泡沫爆破前的最后的机会，网易也于2000年6月30日完成了在纳斯达克的上市。搜狐也在把承销商律师换成通商之后完成了化蝶为VIE架构的过程，艰难地于2000年7月12日完成了在纳斯达克的上市。
随着互联网泡沫在2000年下半年的爆破，中国的互联网公司在纳斯达克的上市告一个段落，大批公司失去上市融资的机会后未能坚持下去，但是很多公司也都继续努力，渡过了最艰难的时刻，完成了凤凰涅槃，并随着市场的发展迎来了中国互联网企业的第二春，乃至最终的大发展，最终成就了BAT等中国的互联网巨无霸企业。特别是在现在的Covid-19的疫情期间，互联网企业对中国的经济的发展起到了决定性的作用。可以说，以互联网公司为代表的新经济公司架构，只要有海外融资架构，一般都会采用VIE架构或者以VIE架构为基础的变形架构。此外，VIE架构也曾被广泛地应用于非互联网行业，也有许多非议，数次遇到危机但也都渡过了难关，这就是我们这些VIE架构的创立者所始料未及的了。
（撰稿：马小虎 Ma Xiaohu，汇仲律师事务所资深合伙人）
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